編者按：本報告系統拆解了鏈上收益的五大來源：代幣化現金的利率傳導、質押與再質押獎勵、借貸利差、AMM 續訂和結構性設計。目前，市面上各種鏈上收益（yield）工具百花齊放，從穩定幣 wrappers 到再質押／LRTs、結構化 vaults，大家討論的焦點多是年化數字。報告為我們提供了一個更深層視角，高收益背後是什麼樣的風險？事實上，APY 並不等於真實回報，關鍵在於風險與複雜度折扣之後還能剩下多少。
在現今的市場上，收益率誘人的專案越來越多。隨著收益工具數量激增，爆發力與永續性之間的裂隙正在擴大。理解收益、風險與運作複雜度的平衡，才是辨識長期價值的關鍵。投資人應始終問自己兩個問題：我為風險承擔了多少？在操作成本之後，真正淨得多少？
以下為全文內容：
DeFi 最引人注目的創新之一，是鏈上收益，即無需依賴傳統中介機構，透過區塊鏈金融活動所產生的收入。最初，DeFi 的收益主要來自於借貸和流動性提供等簡單機制。如今，這個生態系統已演變為一個策略多元、結構複雜的領域，涵蓋廣泛的風險類型、經濟模型和資產類別。
本文提出一個框架，用以理解並比較 DeFi 生態中多種收益生成方式。我們從收益波動性、底層資產類型、收益產生機制、相關風險等維度進行分類分析。
首先，我們關注不產生收益的穩定幣。
這類資產錨定美元，不支付利息，其設計目的在於穩定性和快速結算，而非為持有者創造收入。在自架或無獎勵的平台上持有時，這類資產不會產生任何收益。部分平台雖宣傳對託管餘額提供獎勵，但本文不予計入。我們關注的，是發行方是否直接或透過平台合作方，向持有者支付現金收益。以零收益為起點，我們將逐步探討各類可捕捉收益的工具與策略，其複雜度與風險也隨之遞增。
接下來，我們討論依賴平台的收益型穩定幣。
這類代幣本身不支付原生利息，只有在平台與發行方達成收益分配安排時，平台才會將收益傳遞至用戶的託管帳戶。收益僅適用於該平台持有的資產；若為自託管或平台未參與此類安排，則仍為零收益。我們將此類資產單獨分類，以避免將發行方與平台的收益分配機制與平台促銷或積分活動混為一談。作為對比，也存在一類去中心化的非收益型穩定幣，持有者需主動參與如 sDAI 等質押協議，方可獲得收益。
隨後，文章進入以債務為基礎的策略，這是收益開始按設計分配給持有者的第一層級。部分質押穩定幣將固定收益的一部分分配給代幣持有者，而非全部歸於發行方儲備。中心化的法幣抵押型包裝資產則持有短期政府證券，並自動傳遞基金收益。